Si hay una palabra que resuma las evaluaciones del estado de la economía mundial y la cuestión conexa del estado de los mercados financieros, sería confusión.

Nadie tiene una estimación clara de la trayectoria del crecimiento mundial, de cuánto tiempo se prolongará el actual aumento de la inflación, así como de su impacto, y de cuándo se aliviarán los problemas de la cadena de suministro. A pesar de la tan cacareada insistencia de los bancos centrales en proporcionar 'orientación futura', no se sabe hacia dónde se dirigen los aspectos cruciales de la política monetaria, lo que provoca turbulencias en los mercados de bonos.

A esto hay que añadir el impacto de la última oleada de infecciones por COVID-19 en Europa del Este, en medio de las advertencias de la Organización Mundial de la Salud de que podría haber otras 500.000 muertes por coronavirus en Europa de aquí a febrero, además de los 1,4 millones que ya han muerto.

Un artículo del Wall Street Journal del pasado fin de semana señalaba la perplejidad de los círculos dirigentes. Afirmaba que el 'regreso' de la economía mundial tras la profunda contracción del año pasado se estaba 'acercando a una coyuntura delicada, mientras los mercados políticos y los ejecutivos lidian con la accidentada transición de la reapertura pospandémica a un ritmo de crecimiento más normalizado'.

Los bancos centrales, decía, estaban tratando de trazar un camino que frenara la inflación pero no ahogara el crecimiento mientras 'navegan en el proceso de destetar a las economías de las medidas extraordinarias —incluyendo tipos de interés bajísimos y enormes programas de compra de bonos— desplegadas para apoyar sus economías'.

El plan de los bancos centrales y las autoridades gubernamentales —en la medida en que tenían uno— era que, tras un repunte inicial de la inflación, el aumento de los precios resultaría 'transitorio' y la economía volvería a una senda de desarrollo 'normal'.

Ese feliz escenario ha saltado por los aires. La inflación en Estados Unidos se sitúa en el 5%, con pocos indicios de remitir. En el Reino Unido, el Banco de Inglaterra prevé que alcance el 5% el año que viene, y en la zona euro está aumentando.

En declaraciones a los periodistas tras la reunión de la Reserva Federal de EE.UU. el pasado miércoles, el presidente de la Fed, Jerome Powell, dijo que era 'muy, muy difícil de pronosticar y no es fácil fijar la política.'

'La inflación ha sido más alta de lo esperado y los cuellos de botella han sido más persistentes y más frecuentes. Vemos que ahora están en camino de persistir hasta bien entrado el próximo año. Eso no lo esperábamos nosotros, ni otros pronosticadores macro'.

La tasa de crecimiento de EE.UU. se desaceleró notablemente en el tercer trimestre, experimentando su nivel más bajo desde el inicio de la recuperación de la recesión pandémica.

En China, la segunda economía del mundo, aumenta la preocupación por su ritmo de crecimiento, ya que continúan los problemas en el sector inmobiliario, uno de los principales motores de la economía.

El viernes se anunció que las acciones del promotor inmobiliario Kaisa Group Holdings habían sido suspendidas en Hong Kong después de que la empresa anunciara que había dejado de pagar su deuda. La empresa señaló una 'presión sin precedentes sobre su liquidez', el mismo problema que hizo que el gigante inmobiliario Evergrande dejara de pagar su deuda en el extranjero.

La empresa financiera japonesa Nomura ha advertido que el crecimiento chino se ralentizará a una tasa anual del 3 al 4 por ciento en los próximos trimestres. Kevin Lai, economista jefe de Daiwa Capital Markets, declaró al Journal que la desaceleración china 'va a ser mayor y más larga de lo que se ha visto en los últimos 10 años'.

Se espera que Alemania, la mayor economía de Europa y la cuarta del mundo, 'se estanque en los próximos meses, ya que los cuellos de botella de la oferta pesan sobre el potente sector manufacturero del país, especialmente en la industria del automóvil'. La producción manufacturera se situó en septiembre un 10% por debajo de los niveles anteriores a la pandemia.

El panorama tan incierto de Europa explica en gran medida por qué la presidenta del Banco Central Europeo, Christine Lagarde, ha insistido tanto en que, a pesar de las presiones para endurecer la política monetaria debido al aumento de la inflación, una subida de tipos en 2022 está 'fuera de lugar'.

El comentario de Lagarde apunta al dilema al que se enfrentan todos los bancos centrales. Por un lado, la inflación les presiona para que endurezcan los tipos. Por otro, temen que, si lo hacen, el menor crecimiento combinado con los altos niveles de deuda —resultado de las políticas de flexibilización cuantitativa de la última década y más, que han visto cómo se inyectaban $23 billones en el sistema financiero— traiga consigo importantes turbulencias económicas y financieras e incluso una crisis.

Sin embargo, los mensajes contradictorios y el aumento de la inflación están causando grandes problemas. Al principio, los grandes inversores se creyeron la hipótesis de los bancos centrales de que las subidas de precios serían efímeras y realizaron sus apuestas especulativas en consecuencia. Pero la persistencia de la inflación hizo que los rendimientos del mercado a corto plazo subieran y los precios de los bonos bajaran (los dos tienen una relación inversa).

Esta tendencia fue alimentada por los comentarios del gobernador del Banco de Inglaterra, Andrew Bailey, en octubre, de que el banco central 'tendría que actuar' si la inflación resultaba ser persistentemente alta. La semana pasada, el Banco de Inglaterra decidió no subir los tipos de interés, lo que desencadenó violentos movimientos en la dirección contraria.

Algunos grandes fondos de cobertura han perdido grandes cantidades de dinero, que ascienden a miles de millones de dólares. Aunque el movimiento de los tipos puede ser relativamente pequeño, las pérdidas pueden ser elevadas porque los fondos de cobertura toman prestadas grandes cantidades de dinero para hacer sus apuestas.

Según informes de la prensa financiera, el fondo de cobertura Rokos Capital, con sede en Londres, que gestiona $12.500 millones en activos y ha sido una especie de líder del mercado debido a sus éxitos pasados, ha perdido un 27% en lo que va de año y un 18% el mes pasado.

En medio de las turbulencias del mes pasado en el mercado de bonos a corto plazo —el Financial Times (FT) lo describió como un 'infierno'— hay un problema a más largo plazo. Se trata del funcionamiento del mercado del Tesoro, de $22 billones, y del colapso que sufrió en marzo de 2020 al inicio de la pandemia.

Este mercado, que constituye la base del sistema financiero mundial, es supuestamente el más líquido y seguro del mundo. Sin embargo, al comienzo de la pandemia, prácticamente se congeló cuando no se pudieron encontrar compradores para los bonos del gobierno estadounidense. En lugar de buscar un 'refugio seguro' en las compras de deuda pública, hubo una 'carrera por el efectivo'.

La opinión universal en los círculos de la política financiera es que no se debe permitir que un acontecimiento así, que tenía el potencial de desencadenar una crisis más allá de la de 2008, vuelva a ocurrir.

Se han realizado una serie de investigaciones sobre el origen de la crisis. Sólo se puso fin a la misma gracias a la intervención masiva de la Reserva Federal, que duplicó sus tenencias de activos financieros de $4 billones a más de $8 billones prácticamente de la noche a la mañana. Pero no ha surgido ningún diagnóstico definitivo, y mucho menos una posible solución.

Un artículo del columnista del FT, John Dizard, señalaba el fin de semana que el mercado del Tesoro estadounidense estaba 'mal equipado para financiar' cualquier paquete de gastos que el Congreso finalmente entregue. Esto lo sabían la administración y los reguladores del mercado, y han estado trabajando en el desarrollo de una nueva estructura de mercado.

'El Tesoro, la Reserva Federal y los reguladores como [Gary] Gensler [presidente de la Comisión de Valores y Bolsa] están atormentados por la convulsión del mercado del Tesoro en marzo del año pasado, que sacudió los mercados mundiales', escribió.

Pero hasta ahora no se ha desarrollado ningún plan. Uno de los problemas es la creciente participación de los fondos de cobertura.

Un documento de investigación publicado por la Fed en octubre señalaba que 'los fondos de cobertura desempeñan un papel cada vez más importante en el mercado del Tesoro estadounidense'. Encontró que la exposición al mercado del Tesoro de los grandes fondos de cobertura 'se duplicó desde principios de 2018 hasta febrero de 2020, alcanzando $1,45 billones y $0,94 billones en exposición larga y corta, respectivamente.'

El documento de la Reserva Federal informó de que la duplicación fue impulsada por el comercio de arbitraje relativo apoyado por el correspondiente aumento de los préstamos de repos.Las operaciones de arbitraje se refieren a los inversores, en su mayoría fondos de cobertura, que aprovechan las pequeñas y fugaces diferencias en varias partes del mercado para ganar dinero con las apuestas financieras financiadas por los acuerdos de recompra (repos), esencialmente préstamos a muy corto plazo, ya sea de la Fed o de otros bancos y casas financieras.

En tiempos normales, estas operaciones pueden contribuir al buen funcionamiento del mercado, pero en condiciones de choque repentino, como el inicio de la pandemia, pueden convertirse en el origen de una crisis.

Dizard informó de que uno de los planes que se están estudiando es un mecanismo de cámara de compensación que actuaría simultáneamente como vendedor para todos los compradores y como comprador para todos los vendedores. Pero citó un informe de la Asociación de Valores y Mercados Financieros que pone en duda su eficacia.

En una nota publicada el pasado mes de marzo, el informe decía: 'Incluso con la mayoría de las operaciones del Tesoro liquidadas de forma centralizada, es muy poco probable que se haya liberado suficiente capacidad para absorber 'la carrera por el dinero' de los inversores que se produjo el año pasado'.

Las recientes turbulencias en los mercados de bonos, en condiciones de problemas totalmente imprevistos, como la inflación, los problemas de la cadena de suministro y la continuación de la pandemia, son un indicio de que la crisis que estalló hace 20 meses podría estar saliendo de nuevo a la superficie.

(Artículo publicado originalmente en inglés el 8 de noviembre de 2021)